文/冯微 福建南王环保科技股份有限公司（以下简称“南王科技”）将迎来IPO关键时刻，创业板上市委员会定于2022年8月10日召开2022年第50次上市委员会审议会议，届时将审议南王科技的首发申请。公开资料显示，南王科技的主营业务为纸制品包装的研发、生产和销售，产品主要为环保纸袋和食品包装袋两类。其中，前者终端用户包括安踏、优衣库、耐克、阿迪达斯、无印良品、美团、喜茶、美心、来伊份、海底捞等消费品牌；后者终端客户包括肯德基、麦当劳、星巴克、华莱士、蜜雪冰城、永和大王等餐饮品牌。 8月2日天津艺虹智能包装科技股份有限公司因不符合创业板定位、没有充分说明三创四新特征IPO申请遭到否决，作为同样闯关创业板的同行业公司南王科技此次IPO之旅结果又如何呢？ 净利润“成色不足” 招股书内容显示，此次IPO，南王科技拟募资6.27亿元，用于年产22.47亿个绿色环保纸制品智能工厂建设项目和纸制品包装生产及销售项目。2019-2021年，南王科技分别实现营业收入6.91亿元、8.48亿元和11.95亿元，对应各期净利润分别为6400.18万元、6615.27万元和8401.52万元。以此计算，南王科技2020和2021年的收入增速分别为22.72%和40.92%，增速近一倍，但同期内其净利润增长仅为三成左右。仔细分析便知，南王科技营收实现大幅上涨的背后并不是多卖了多少和产品，而是完成了一笔并购，为其形成了2720.47万元的商誉。招股书内容显示，2017年，南王科技收购珠海了中粤100%股权，形成商誉2436.68万元；两年后，南王科技再次收购香河南王100%股权，形成商誉283.80万元。 尽管完成了两笔收购后，南王科技的收入大增，但是其盈利能力却没有随之水涨船高。根据招股书内容统计，南王科技6家子公司中有4家处于亏损状态，而被收购的两家公司盈利能力弱，存在商誉减值风险。其中，珠海中粤2021年盈利529.16万元，香河南王2021年亏损173.32万元，此外，安徽南王亏损49.95万元、湖北南王亏损542.67万元。 毛利率持续下降 2019年到2021年，南王科技主营业务毛利率分别为26.91%、25.18%和23.34%，逐年下滑。对此，南王科技解释称，2020年毛利率下滑主要受疫情以及客户价格变动等因素影响，2021年主要是由于原纸价格上涨以及人工成本增加所致。横向对比同行业可比公司，南王科技的主营业务毛利率也低于行业平均值。报告期内，南王科技同行业可比公司毛利率平均值分别为27.88%、25.97%和22.07%。这其中，南王科技所言的“价格变动”其实是价格下降。招股书内容显示，2019-2021年，南王科技环保纸袋的平均售价分别为61.93元/百个、50.96元/百个和47.72元/百个，食品包装的平均售价分别为10.41元/百个、10.05元/百个和9.42元/百个，二者都呈现逐年下滑趋势，这直接导致其毛利率水平持续走低。 对任何企业而言，通过降价的方式来增加营收抢夺市场都不是明智之举，这么做的原因大概率是产品的核心竞争力不强而可替代性强，不降价就有可能被客户抛弃，但陷入低价竞争的境地对于企业的长期发展并无益处。“低毛利率产品往往意味着该产品技术研发能力不高、可替代性较强、议价能力较弱等特点。同时，因为缺少对上游原料价格波动的抗风险能力，也导致南王科技的毛利率下滑。招股书数据显示，2018-2021年，南王科技直接材料占主营业务成本的比例分别为76.15%、71.99%和71.99%，而原纸价格每上涨10%，会导致南王科技的毛利率下降4.34个百分点。 还有一点值得注意的是，南王科技销售净利率走低导致其净资产收益率呈逐年下降趋势。2014年至2021年，公司ROE分别为22.79%、30.27%、17.73%、10.56%、19.48%、15.49%、12.23%、13.83%，其净资产收益率也从2015年最高的30.27%下降至2021年的13.83%，下降一半还多。 与华莱士“亲密无间” 提到南王科技，就不能不提华莱士，后者既是南王科技的大客户又是其股东。 招股书数据显示，2019-2021年，华莱士都是南王科技的第二大客户，华莱士及其关联方对南王科技的采购额分别为1.05亿元、1.36亿元和1.88亿元，占南王科技当年收入比例分别为15.25%、16.00%及15.76%，形成的利润总额在全部利润总额中的占比分别为11.24%、14.77%及14.75%。 而且，南王科技对华莱士有低价销售嫌疑，比如齿口圆柄袋，2019-2021年，南王科技对华莱士的销售价格分别为3407.07元/万个、3388.27元/万个和3318.01元/万个，远低于对非关联方的平均售价，而两者的价格差异分别高达826.98元、560.54元和647.16元。 对此，南王科技表示，“公司向关联方的销售量较大，利用富余产能并采用包机方式组织该类产品的生产，在提升设备利用率的基础上，采取低价策略以维持与客户的长期合作”。南王科技与华莱士之间的亲密关系相关部门十分重视。首轮问询监管部门就提到二者之间的关联交易问题，对此，南王科技表示，“除华莱士外，公司还拥有必胜食品、乐信贸易、美团、蜜雪冰城等客户。公司与华莱士及其关联方的关联交易不影响公司经营独立性”。 仔细看看以上回复，好像不太能自圆其说。既然南王科技和华莱士及其关联方并不影响公司经营的独立性，那为什么还要用低价的方式维持住与华莱士的长期合作，如果能够在其他客户身上获得相应的市场份额，又何必如此“钟情”于华莱士呢？这么看来，南王科技是很依赖华莱士的，至少在其他客户还难当大任的情况下，二者大概率会继续深度绑定。 而在股权方面，南王科技多位股东为华莱士关联方，其中，惠安华盈持有公司14.63%股份，惠安创辉持有公司7.46%股份，黄蓉持有公司2.32%股份，陈小芳持有公司1.96%股份，陈正莅持有公司1.37%股份。在IPO前，华莱士的关联方共持有南王科技27.74%股份，仅次于公司实控人陈凯声的36.47%。 此外，华莱士部分公开数据也被质疑。在第二轮问询中，深交所再次关注南王科技与华莱士的关联交易情况，要求南王科技说明华莱士公开信息中采购数据与公司的销售数据的匹配关系，如存在较大差异分析原因。招股书内容显示，报告期内，华莱士公开信息中采购数据发生额与南王科技销售数据发生额差额分别为-130.76万元、420.47万元和-87.11万元；华莱士公开信息中采购数据期末余额与公司销售数据期末余额差额分别为-371.29万元、87.11万元和0元。 不仅如此，南王科技的主要外协供应商廊坊市美玲纸制品有限公司的背景不一般。根据工商资料显示，美玲纸制品法定代表人为杨万一，杨万一曾为北京合益北王商贸股份有限公司股东。但是，北京合益北王商贸股份有限公司与香河南王前身香河合益纸袋有限公司为关联方，香河南王的现任法人邵立伟也曾为北京合益北王商贸股份有限公司股东。信披疑点重重，南王科技未来的诚信会大打折扣。华莱士不能保南王科技成功闯关，以目前的情况看，或许南王科技自己都没有足够的底气。 |
